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东南亚金融科技具备较强发展潜力配资114查询网

支付、信贷、保险和虚拟资产作为金融科技的四大方向，在东南亚的发展潜力巨大。东南亚人口6.3亿，40岁以下人口占比在60%以上，2023年整体GDP增速约4%，其中大部分国家约5%，数字基础设施建设正逐步铺开，政策环境相对友好，为金融科技发展提供了良好的宏观环境。数字支付有望逐步取代目前仍然流行的现金，东南亚现金支付比例为44%，远高于中国的5.8%；互联网信贷余额由2022年480亿美元增长至2024年710亿美元，但1.8%的渗透率远不及17年中国的3.2%。当地贷款产品定价高且风险相对可控，保障了互联网信贷公司的盈利；保险科技行业的发展相对早期，行业渗透率仍然较低；虚拟资产在东南亚普及度高，监管环境相对友好。

数字支付渗透率不断提升

数字支付有望取代现金。24年东南亚仍有44%的交易以现金形式完成，而中国仅有5.8%（2023），主要受制于支付网络不完善，但东南亚消费者的支付习惯正逐步线上化。首先是因为新冠疫情，33%的消费者在疫情期间首次使用电子钱包；其次是因为电商正逐步普及；最后是因为数字支付的基础设施和支付网络正不断完善。在众多数字支付手段中，卡支付和电子钱包支付是主流分别占总支付成交额的30%和28%。东南亚数字支付的竞争格局与国内大不相同，当地并没有微信和支付宝式的独角兽，总体呈现出较为分散的竞争格局，其中ShopeePay依托其电商体系被多个国家的消费者使用。

互联网信贷市场潜力大

东南亚的互联网信贷市场规模由22年的480亿美元升至24年的710亿美元。23年互联网信贷渗透率（贷款余额/GDP）仅1.8%，低于17年中国的3.2%，市场潜力大。贷款质量相对平稳，22年后印尼和泰国的不良率约2.4-3.3%；SeaMoney在东南亚经营数字贷款，4Q2490天+逾期率1.2%，低于国内消费贷平台的2-4%。东南亚互联网贷款呈现出高定价上限（18-180%）、小额（SeaMoney平均余额18美元）、短久期（信也科技的印尼放款大部分短于6个月）的特点，高定价提供了充足的盈利空间。高定价和风险稳定并存或由于小额、短久期的产品减少了借款人的还款压力，且在更高的贷款定价上限下，优质客群也可能被授予比国内更高的借款成本。

保险科技处在发展初期

2024年东南亚的保险科技市场规模约24亿美元，贝恩咨询预计2030年将达到75亿美元。东南亚的保险科技行业仍处在早期发展阶段，2021年东南亚保险科技渗透率（保险科技GWP在总GWP中的占比）约1.5-3.1%，而中国为8.8%。保险科技的三种展业模式是保险科技平台、全栈保险科技，以及保险科技赋能，前两者主要面向C端消费者，保险科技平台扮演数字经纪人的角色，全栈保险科技的服务则能够覆盖保险产业链的各个方面，二者的主要区别是全栈保险公司持有保险业务牌照；保险科技赋能则主要面向B端保险公司，提数字化解决方案，是一个类SaaS的业务模式。

虚拟资产普及度高，监管环境友好

东南亚地区对数字货币有浓厚的兴趣，Chainalysis的2024年全球数字货币采用指数排名前20的国家中，有6个来自东南亚，其中印尼排名第3。印尼的数字货币交易金额在东南亚地区最高，23年7月-24年6月期间的数字货币接收额达到1,571亿美元。东南亚政府对数字货币采取谨慎支持的态度，重视风险，但也积极拥抱新兴产业，希望行业在风险可控的前提下平稳发展，其中新加坡的法律框架最为清晰。

风险提示：监管环境变化，宏观经济波动，部分数据可能存在滞后性。

东南亚的金融科技行业具备较高的发展潜力。金融科技行业包括数字支付、互联网信贷、保险科技和虚拟资产四大方向。稳健发展的宏观经济、逐渐完善的基础设施和友好的政策环境为发展金融科技行业提供了较好的基础。东南亚地区的宏观经济快速发展，合计GDP增速约5%；与金融科技相关的基础设施建设迅速铺开，互联网渗透率、社交媒体使用率和移动设备使用率均好于2015年初的中国；同时政策环境友好，各国监管展现出了对金融科技的兴趣，各细分赛道的监管框架逐步清晰。我们认为东南亚金融科技行业具有投资价值：

1）数字支付的渗透率有望提升，钱包端竞争激烈。2024年东南亚仍有44%的交易额通过现金支付，而中国能够达到90%以上，这主要是因为东南亚仍然有大量消费者暂未被银行服务充分满足，消费者对在线消费并不信任，同时在线支付网络尚不完善。但这种情况正在发生变化，消费者正逐渐从线下迁移至线上，这主要得益于疫情的影响和电商的普及正逐渐改变东南亚消费者的消费习惯，同时基础设施正不断完善。各数字支付手段中电子钱包和卡支付是主流，其中电子钱包端竞争激烈，与中国的寡头垄断格局不同，东南亚并没有统一的支付钱包，各个国家的生态也大不相同。以印尼为例，其主流钱包有5个，包括GoPay、DANA、OVO、ShopeePay、LinkAja。

2）互联网信贷市场潜力大，盈利空间高。东南亚的宏观环境有利于互联网信贷行业发展，包括日益增长的消费市场、相对健康的人口结构、较低的杠杆率以及逐渐提升的互联网渗透率。2024年末东南亚互联网信贷行业的贷款余额约710亿美元，2023年渗透率（互联网信贷贷款余额/GDP）约1.8%，低于17年中国的3.2%，发展空间较大。东南亚的互联网信贷市场呈现出笔均小、久期短、利率高的特点。SeaMoney在东南亚经营消费信贷，24年末的每笔贷款的平均余额仅为18美元，信也科技的东南亚业务笔均金额为1,091人民币，均小于国内的约1万元人民币。贷款久期短、笔均小使得风险处理更加灵活，贷款风险相对可控，SeaMoney的90天+逾期率为1.1%，1Q23以来维持在约1-1.5%之间，低于国内的互联网消费信贷平台的2-4%。更高的贷款定价和相对稳定的风险表现为当地的互联网信贷公司提供了充足的盈利空间。

3）保险科技行业处于初期发展阶段。行业渗透率较低，2021年东南亚保险科技行业渗透率约1.5-3.1%，远低于中国的8.8%。但是增速较高，东南亚保险科技的保费规模（寿险首年标准保费（APE）+非寿险的总保费（GWP））从2022年的18亿美元增长至2024年的24亿美元。东南亚的保险科技行业主要有三类业务模式，包括保险科技平台（InsurtechMarketplace）、全栈保险科技(Full-stackInsurtechs)，以及保险科技赋能（InsurtechEnabler）。前两者主要面向C端消费者，二者的核心区别在于全栈保险公司持有保险牌照。保险科技赋能公司主要面向B端，提供SaaS或API等数字化支持。

4）虚拟资产行业普及度好，监管环境向好。全球数字货币采用指数排名前20的国家中，有6个来自东南亚地区，其中印度尼西亚位列全球第3，排名最高。友好的监管环境可能是东南亚虚拟资产市场能够蓬勃发展的重要原因。东南亚各国的监管态度以谨慎支持为主，既重视风险，又积极拥抱新兴产业，其中新加坡的监管体系最为完善。

基于以上，我们认为东南亚金融行业的市场规模有望快速增长，具备投资价值。根据Google、Temasek、Bain&Company的联合报告，预计数字支付、互联网信贷、保险科技的行业规模分别有望在2030年达到2.1-2.4万亿美元（支付成交额）、2,000-3,000亿美元（贷款余额）、75亿美元（APE&GWP），2024-2030年的平均CAGR分别为12%、23%、21%。

中国和欧美的金融科技行业为东南亚提供了良好的范式。支付行业上，中国的支付宝和微信支付通过二维码支付和“无现金”理念，显著提升了金融服务的普及率。作为借鉴，东南亚国家可推动数字支付基础设施建设。在跨境支付方面，借鉴欧盟的经验，东南亚各国可尝试进一步深化区域支付系统的互联互通。在互联网信贷行业上，东南亚国家应参考中国，建立完善的监管体系，控制互金平台和金融机构的杠杆使用，防范系统性风险，同时各平台应加强风险定价能力。同时可以参考美国，尝试建立完善的个人征信系统。保险科技方面，中国在移动互联网保险领域的创新值得参考，如众安保险通过与互联网平台合作，推出碎片化、场景化的保险产品，成功触达了长尾用户群体。虚拟资产领域，东南亚可参考欧美，制定清晰的监管框架，平衡创新与风险控制。

我们与市场观点的不同之处在于，我们对东南亚的金融科技行业进行了系统化的梳理，并与中国进行了对比，认为可以将东南亚视作5-10年前的中国，未来具备发展潜力。这类研究在市场上相对空白。

东南亚具备发展金融科技的土壤

东南亚具备发展金融科技产业的基础。金融科技产业主要包括支付、互联网信贷、保险科技、虚拟资产四大方向。金融科技产业的发展需要足够体量的经济规模和完善的基础设施建设，并且离不开政策的呵护。首先，东南亚宏观经济具备活力。主要国家的合计GDP大约是中国的两成，并且增速能够维持在5%上下。同时人口数量达到6亿以上，且人口结构健康。另外东南亚的消费市场具备潜力，主要国家的合计消费支出约是中国的1/4，同时部分国家的居民负债率较低。其次，东南亚的基础设施相对完善。互联网渗透率、社交媒体使用率和移动设备使用率均好于金融科技行业快速发展前的中国（2015年）。最后，东南亚国家的政策环境较为友好。主要国家并没有明确限制某些领域的发展，反而制定并出台了类似业务试点的“沙盒”制度，推动金融创新，保障行业健康发展。

金融科技的四大方向

金融科技（FinTech）是科技和金融的交叉性行业，是利用先进的数字技术对传统金融服务进行革新和优化的综合性产业。金融科技主要涵盖数字支付、互联网信贷、保险科技、虚拟资产4个领域，以技术驱动的方式，推动金融服务向更高效、普惠和智能化方向转型。

1）数字支付。通过先进的信息技术手段，为消费者提供便捷、安全、高效的支付服务，涵盖互联网支付、移动支付、电子钱包，以及跨境支付等多方面；

2）互联网信贷。借助大数据和算法，实现对借款人信用状况的精准评估与风险控制，同时借助互联网，实现贷款产品的广泛触达；

3）保险科技。通过智能化定价、在线理赔和个性化服务，推动保险服务更加高效和透明；

4）虚拟资产。依托区块链技术，涉及数字货币及数字资产的发行、交易和管理，构建了一个去中心化的全新金融生态系统。

宏观经济具备活力

金融科技行业茁壮发展需要宏观经济支撑。中国的支付和互联网信贷等金融科技行业之所以能够跻身世界前列，与中国庞大且快速发展的宏观经济息息相关，这一方面是因为金融科技行业的体量取决于一个经济体的体量、人口和消费潜力，尤其是互联网信贷、支付、保险科技这类与居民消费能力直接挂钩的细分赛道更是如此；另一方面，金融科技行业的发展需要数据积累，而只有经济体量和人口数量达到一定规模后，才能够产生足够的高质量数据支撑行业发展。

东南亚经济体量大，增速可观。2023年东南亚主要国家（新加坡、马来西亚、印尼、越南、泰国、菲律宾、柬埔寨）的合计GDP达到3.3万亿美元，约占中国2023年GDP体量的19%。同时，GDP增速相对可观，菲律宾、印尼、越南、柬埔寨2023年的GDP同比增速均在5%以上。

印尼为首的东南亚国家具备人口红利。人口数量庞大，东南亚7国的合计人口数达到6.3亿人，其中印尼人口达到2.8亿人。人口结构相对健康，东南亚7国中的绝大部分40岁以下的人口占比高于中国，其中菲律宾、柬埔寨、马来西亚、印尼和越南的40岁以下人口占比均在60%以上。

消费市场潜力大。2023年末，东南亚7国的合计最终消费支出约2.2万亿美元，约是中国最终消费支出的24%，体量较大，并且大部分国家消费支出的同比增速在4%以上。此外，东南亚国家的通胀水平相对健康，参考中国2000-2020年期间的CPI同比增速，我们认为2-3%左右的通货膨胀率是相对合理的水平，而越南、新加坡、柬埔寨、印尼4国过去5年（2020-2024年）的通货膨胀率均在这一范围内。此外值得一提的是，2023年新加坡和印尼的居民部门杠杆率分别为46.5%和16.5%，低于中国的62.1%。这意味着这两个国家的居民负债压力小，未来的增长动能较大。

综上，我们认为以印尼、越南、菲律宾、新加坡为首的东南亚地区具备发展金融科技行业的宏观经济基础。

基础设施能够支撑金融科技行业发展

东南亚具备相对完善的基础设施以发展金融科技。金融科技行业的发展离不开互联网、大数据、AI等数字技术，金融科技对居民的触达和行业发展所必须的数据积累都需要完善的基础设施。例如，移动支付的发展需要居民持有移动设备；互联网信贷的风险分析需要足够的数据积累，而这要求一个经济体的互联网渗透率需要达到一定水平。2015年前后，中国的移动支付行业方兴未艾，互联网信贷和保险科技行业刚刚兴起，数字人民币研究启动。如下面图表所示，2024年，东南亚7国的互联网渗透率、社交媒体使用率和移动设备使用率均好于彼时的中国，这意味着目前东南亚的数字基础设施足够支撑金融科技行业的发展。

政策环境友好

东南亚各国鼓励金融科技行业的发展。东南亚主要国家的监管机构并没有明确禁止当地企业参与某一类细分的金融科技赛道，反而针对各类细分领域出台了各类规范性政策，以推动行业发展。一个非常鲜明的特点是，东南亚主要国家采用了“沙盒”的监管机制，这类似于我国的业务试点，即在小范围内试点创新的金融业务，若业务运营流畅、风险可控，即可考虑下一步的业务推广，这显示出东南亚监管层对金融科技行业的兴趣。

数字支付：渗透率有望提升

数字支付有望进一步替代现金。与中国不同，目前东南亚仍然在大规模使用现金支付，2024年东南亚仍有44%的交易以现金完成。我们认为未来数字支付的渗透率有望提升，这首先是因为新冠疫情改变了东南亚消费者的支付习惯，线上支付更容易被接受了；其次，东南亚的电商业务亦在不断发展，推动了支付的线上化；最后，数字支付的基础设施不断完善，东南亚主要国家逐步建立本地快速支付系统，为数字支付的发展夯实了基础。

钱包端竞争激烈。与早年间的中国类似，许多东南亚消费者并没有被银行充分服务，这虽然阻碍了卡类支付的发展，但也为电子钱包提供了机会，目前电子钱包和卡支付是东南亚主流的数字支付手段。与中国寡头垄断的格局不同，东南亚并没有一个统一的支付钱包，各个国家的生态也大不相同。以印尼为例，其主流钱包有5个，包括GoPay、DANA、OVO、ShopeePay、LinkAja。

数字支付渗透率有提升空间

现金仍然在东南亚流行，数字支付渗透率低。根据谷歌、淡马锡、贝恩咨询联合发布的报告，2024年东南亚仍有44%的交易以现金的形式完成（数字支付渗透率56%），这与中国十分不一样。根据Worldpay，2023年中国仅有5.8%的交易额以现金完成，明显小于东南亚。

东南亚的现金支付仍然流行的原因有三个。其一，东南亚国家的银行服务普及率仍然较低，限制了电子支付的发展。根据谷歌、淡马锡、贝恩咨询的《2022年东南亚数字经济报告》，东南亚6国（印尼、马来西亚、越南、新加坡、泰国、菲律宾）中，仅新加坡实现了大部分居民（88%）能够充分享受银行服务，而其余国家中的部分甚至绝大部分居民尚未被银行服务完全满足，印尼、菲律宾、越南、泰国、马来西亚分别有81%、75%、54%、46%、28%的居民未被银行服务完全满足。其二，东南亚消费者对在线支付的信任度较低，主要源于电商欺诈风险和售后服务不完善。消费者倾向于选择货到付款（COD），以规避“付款后不发货”或“商品不符”的风险。其三，支付基础设施和受理网络此前尚不完善，另外东南亚各国之间的跨境转账系统亦在逐步建立。

数字支付有望快速发展。新冠疫情后，东南亚居民逐渐改变支付习惯。根据波士顿咨询，疫情后，56%的东南亚居民的现金支付频率下降，33%的消费者在疫情期间首次使用电子钱包，26%的消费者首次使用二维码支付。电商的普及有望推动数字支付发展。东南亚电商GMV由2022年的1,300亿美元提升至2024年1,590亿美元，贝恩咨询预计到2030年，这一规模将达到3,700亿美元，我们认为随着电商行业发展，数字支付的普及度将进一步增加。数字支付的基础设施不断完善。东南亚各国逐步建立本地快速支付系统。例如2019年印尼央行发布了QRIS系统，即印尼的标准化二维码支付系统。此外东南亚银行卡积极拓展受理渠道，不仅增加对ATM、POS等传统受理机具的投入，还增加了手机、公用电话、家用电话和电脑等受理终端。此外，东南亚各国的跨境支付系统逐步建立。例如，2021年4月，泰国中央银行（BOT）和新加坡金管局（MAS）正式将泰国即时支付服务商PromptPay和新加坡本地实时支付服务商PayNow实现打通。

电子钱包和银行卡支付是主流的数字支付方式配资114查询网

东南亚主要的数字支付方式可以分为卡支付、电子钱包、A2A支付、先买后付（BNPL）：

1）卡支付。即传统的储蓄卡和信用卡支付模式。发卡和收单及机构均为银行。根据Worldpay，在泰国、马来西亚、菲律宾和印尼，Visa和万事达占据主导地位。而越南和新加坡的本地卡组织品牌的市占率显著高于前述国家，市占率约30-45%。

2）电子钱包。收单和发卡机构既有可能是银行，又有可能是电子钱包或者第三方收单机构。东南亚的电子钱包与国内的支付宝和微信钱包类似，既可以直接储存现金支付，又可以连接银行卡支付。

3）A2A支付。一种可以绕过卡组织，资金直接从一个银行账户到另一个银行账户的支付方式（银行转账），在东南亚的电商业务和线下面对面支付中均有应用，消费者的使用体感与电子钱包类似。马来西亚的FPX、印尼的BI-FAST和泰国的PromptPay这些实时电子支付系统为A2A支付提供了基础。

4）先买后付（BNPL）。BNPL是一种类似于信用卡分期的付款方式，为消费者提供了灵活的分期付款方案。与信用卡不同的地方在于，BNPL不向消费者收手续费，而是向商户收取佣金，以及向消费者收取逾期的违约金。

与中国消费者主要使用电子钱包不同，卡支付和电子钱包支付在东南亚都较为普遍。在国内，电子钱包已成为当前主流的支付手段，2023年GTV占比可以达到69%。与中国不同，在东南亚的电商和线下面对面支付场景中，信用卡和储蓄卡仍被广泛使用，这一点和欧美国家类似。2023年东南亚卡支付的GTV占比为29.7%。与此同时，大量没有被传统金融机构充分服务的东南亚消费者为电子钱包的发展提供了机会，电子钱包亦是东南亚消费者广泛使用的支付手段，2023电子钱包的GTV占比为28.4%。

A2A是一种在中国较为罕见的支付方式，在东南亚的电商场景中被广泛使用。A2A是account-to-account的缩写，资金在这一模式下可以直接从消费者的银行账户转移至商家的银行账户。特点是交易速度快，几乎是实时的，同时因为无需经过卡组通道，商家的交易成本会降低。因此A2A支付在东南亚的电商场景中被广泛使用。在中国，由于支付宝和微信钱包这类非A2A的电子钱包快速占领了消费者心智，导致A2A支付模式在中国并不普及，2023年A2A支付的GTV占比不足0.4%。

东南亚各国情况不尽相同。印尼和越南消费者的支付偏好类似，电子钱包占数字支付GTV的50%以上。泰国的电子钱包占比亦约50%，不同的地方在于A2A支付在泰国更普遍，44%的电商支付额采用了A2A模式。马来西亚、菲律宾、泰国的卡支付则更为主流，新加坡尤甚，卡支付可以占其数字支付GTV的69%。此外，除新加坡外，其余东南亚国家仍在大规模使用现金支付，现金占整体支付额的比例约30-40%。

微信&支付宝式的独角兽尚未出现

东南亚各国以本地支付商为主，竞争格局分散。东南亚地区的支付手段相当多元化，仅有ShopeePay依托其电商体系被多个国家大范围使用，大部分国家的消费者偏好使用本国的支付方式。在东南亚各国内部，不同于国内支付钱包端的寡头垄断格局，各支付商之间的竞争仍然激烈。根据Boku&JuniperResearch在2023年的调研统计，中国消费者30天内分别有81%和78%使用过微信支付和支付宝，断层领先于第三名的抖音支付（略超30%）。若以此为寡头垄断的标准，东南亚各国中仅有菲律宾的Gcash在当地具有一定垄断性质。

印尼：DANA、ShopeePay、Gopay、OVO之间没有明显差距，多家公司的股东有中国互联网企业的身影。

1.根据Boku&JuniperResearch在2023年的调研统计，30天内印尼有50%-70%的消费者使用过DANA、ShopeePay、Gopay、OVO这四个支付方式，差距并不明显。

2.DANA：由蚂蚁金服和印尼Emtek集团共同创立，被称为“印尼人的支付宝”。通过DANA，印尼消费者可以方便地进行手机话费充值、账单支付、缴付水电费、缴纳社保、账单分期等常见电子钱包服务。公司官网信息显示2024年DANABisnis拥有2亿用户和100万家中小企业合作伙伴。

3.ShopeePay：东南亚电商平台Shopee推出的电子钱包，2018年在印尼上线，目前已服务新加坡、马来西亚、泰国、菲律宾等国的消费者。此外，ShopeePay目前已经接入印尼官方的二维码支付系统QRIS，从而可以接受其他非Shopee支付方式。ShopeePay的母公司是冬海集团（SEA），SEA由腾讯持股18.15%。

4.Gopay：印尼超级应用Gojek（现为GoTo）于2016年推出的电子钱包，最初用于支付Gojek的打车、外卖等服务，后扩展至通用支付场景。Gojek于2021年与电商平台Tokopedia合并，成立新集团GoTo。GoTo背后股东包括阿里和腾讯。

5.OVO：成立于2017年，由印尼力宝集团（LippoGroup）孵化，早期作为线下商场支付工具，后转型为全场景电子钱包。OVO成立后，陆续与Grab和Tokopedia达成战略合作，成为Grab和Tokopedia的默认支付方式之一。

菲律宾：Gcash展现出垄断的趋势，曾获蚂蚁投资。

1.根据Boku&JuniperResearch在2023年的调研统计，30天内菲律宾有接近100%的消费者使用过Gcash，远超排名第二的数字支付手段Maya（28%）。

2.Gcash：由菲律宾电信公司GlobeTelecom旗下的金融科技公司Mynt运营，成立于2004年，最初为短信汇款服务，后转型为多功能移动支付平台，提供手机充值、账单支付、转账、线上购物等服务，并支持二维码支付和虚拟信用卡。公司官网显示Gchash拥有9,400万注册用户。值得一提的是，Gcash的背后也能看到中国公司的身影，其母公司Mynt曾于2017年获得蚂蚁集团的投资。

马来西亚、泰国、越南的行业格局介于印尼和菲律宾之间，没有企业表现出垄断势头，但都有一个支付手段相对更受消费者的青睐。

马来西亚：Touch’nGo使用比例最高，ShopeePay和FPX位列二三。

1.马来西亚支付行业尚未形成垄断或寡头格局。根据Boku&JuniperResearch在2023年的调研统计，30天内马来西亚有接近80%的消费者使用过Touch’nGo。ShopeePay和FPX的使用比例差距不大，均约60%。

2.Touch’nGo：马来西亚出行生态系统数字化转型巨头，于1997年推出无接触智能卡系统，广泛应用于马来西亚的高速公路通行费、公共交通、停车场等电子支付场景。Touch'nGo电子钱包是一个集数字钱包与在线交易功能于一体的平台，用户可通过移动应用程序实现支付、转账以及访问多种金融服务。目前，Touch'nGo出售超过8800万张Touch'nGo卡，并拥有超过1.6万个充值点，是马来西亚最受欢迎的电子钱包之一。

3.FPX：马来西亚领先的在线支付系统，由马来西亚国家银行的子公司PayNet运营。FPX允许用户使用其互联网银行凭证直接从银行向账户进行实时支付，非常适合电子商务和账单支付。目前已成为马来西亚数字支付生态系统的重要组成部分。

泰国：TrueMoney最流行，银行账户支付、ShopeePay和PromptPay紧随其后。

1.根据Boku&JuniperResearch在2023年的调研统计，30天内泰国有超过80%的消费者使用过TrueMoney。紧随其后的是银行账户支付，使用比例接近60%，ShopeePay和PromptPay的使用比例不足50%。

2.TrueMoney：隶属于AscendGroup的东南亚金融科技公司，由正大集团（CharoenPokphandGroup）和蚂蚁金服合资经营。TrueMoney通过其钱包应用程序提供多种金融服务，包括无现金支付、手机充值、账单支付等。TrueMoney在泰国以外的东南亚国家如柬埔寨也有业务拓展，主要是提供跨境汇款等服务。目前，TrueMoney已在泰国和全球40个国家/地区的700多万个地点提供扫描付款服务，是推动泰国数字支付普及的重要力量。

3.PromptPay：泰国银行旗下的数字支付平台。PromptPay支持通过手机号码或公民身份号码以更低的费用提供转账服务。除了支持基本的转账和支付功能外，PromptPay还被政府用于社会福利发放，通过直接使用收款人的公民身份证号码，将资金精准发放给目标受益人。是泰国迈向无现金社会的关键组成部分。

越南：MoMo是最常用的支付手段，银行账户支付、ZaloPay和ShopeePay的使用比例稍低。

1.根据Boku&JuniperResearch在2023年的调研统计，30天内越南接近80%的消费者使用过MoMo。银行账户支付、ZaloPay和ShopeePay的使用比例接近60%，小幅落后于第一名的MoMo。

2.MoMo：越南领先的电子钱包和支付平台，由OnlineMobileServicesJointStockCompany运营。截至2024年10月，MoMo已拥有超过3000万用户，是越南数字支付市场的主要参与者。MoMo应用程序支持多种金融服务，包括支付、转账、票据支付、手机充值，以及购买门票和电影票等服务。MoMo与越南70多家银行和金融机构以及300,000个支付接受点合作，提供安全便捷的支付。广泛的用户基础和市场贡献使其成为越南数字经济的重要推动者。

3.ZaloPay：由VNG公司开发的越南领先数字支付平台，提供支付、转账和财务管理等服务。ZaloPay既可以作为独立的移动支付应用运行，也可以直接作为越南排名第一的通讯应用Zalo的集成产品使用。ZaloPay庞大的基础用户群体使其成为越南第二大热门的电子钱包。

互联网信贷：市场潜力大，盈利空间高

东南亚互联网信贷市场正迎来快速扩张的黄金期。得益于人口结构健康、互联网渗透率提升和部分国家较低的杠杆率，2022-2024年东南亚互联网信贷行业贷款余额已由480亿美元增至710亿美元，预计2030年将达2,000-3,000亿美元，年均复合增长率约23%；尽管当前渗透率仅1.8%，低于17年时中国的3.2%（21年已达10%），蕴含着可观的增长空间。消费信贷是东南亚互联网信贷市场的主流产品，占比高达79%，且平均贷款额小（如SeaMoney仅18美元）、期限短（如信也科技在印尼的贷款多在6个月内）。东南亚贷款的风险相对稳定，SeaMoney的不良率甚至低于国内。同时东南亚国家数字贷款利率上限较宽松（如印尼日息0.3%、泰国最高33%年利率、菲律宾月利15%），为平台提供了可观的盈利空间。需要强调的是，高定价和低风险同时出现可能是因为小额、短久期的贷款产品更利于处理风险，同时也可能因为更高的定价上限导致同样风险水平的借款人被授予了更高的定价。

市场潜力大

互联网信贷行业规模快速增长。东南亚各国的消费市场日益增长，人口结构相对健康，部分国家居民杠杆率较低，互联网渗透率逐渐提升，为互联网信贷市场的发展提供了基础。根据贝恩咨询、谷歌、淡马锡联合发布的报告，2022-2024年东南亚互联网信贷行业（数字贷款）贷款余额由480亿美元提升至710亿美元，并且预计将在2030年提升至2,000-3,000亿美元，2024-2030年CAGR中值将达到23%。

互联网信贷行业渗透率距离中国目前水平仍然有差距。我们将互联网信贷贷款余额与GDP的比视作互联网信贷行业的渗透率。中国的互联网信贷行业在2017-2021年期间快速发展，渗透率由3%提升至10%。2023年，东南亚的互联网信贷渗透率仅1.8%，低于2017年的中国（由于数据可得性，最早仅到2017年），这表明东南亚的互联网信贷市场仍有较大发展空间。

消费信贷是东南亚互联网信贷市场的主流产品。根据淡马锡的报告，2023年数字贷款中的79%的为消费贷，小微贷占比较小。这与中国的情况有差异，中国互联网信贷市场中，小微贷和消费贷的发展较为均衡，2017-2021年消费贷的占比在45-60%之间。

风险可控

东南亚贷款风险相对平稳。或许是得益于单笔贷款金额较小（SeaMoney的贷款平均余额仅有18美元），同时互联网信贷公司数字化风控能力较强的原因，印尼市场的贷款风险相对可控，2022年后的不良率大致维持在2.4-3.3%的范围内。泰国个人消费贷款的风险表现同样稳定，不良率约2.5-3.0%。此外Sea旗下的SeaMoney在东南亚多个国家经营数字借贷业务，如印尼、泰国、菲律宾、马来西亚等地。截至1Q25，SeaMoney的90天+逾期率为1.1%，1Q23以来维持在约1-1.5%之间，低于国内的互联网消费信贷平台的2-4%。

东南亚的数字贷款产品笔均小，久期短。监管规定的额度上限通常小于国内，我国监管对于单一借款人的授信额度上限的规定是20万人民币，而除印尼外的东南亚国家规定的授信额度上限通常不超过2万人民币，且经常与借款人的收入挂钩，泰国监管规定的数字个人贷款上限更是仅约4,310人民币。实际上，互联网信贷平台在展业中又普遍远远小于各国监管的上限，2024年末SeaMoney的贷款平均余额仅为18美元，信也科技2024年在印尼发放的贷款平均金额为1,091人民币，远小于国内互金平台平均约1万人民币的笔均金额。东南亚贷款的久期同样更短，信也科技在印尼发放的绝大部分贷款的期限小于6个月，短于国内的8-12个月。

贷款久期短、笔均小使得风险处理更加灵活。笔均小意味着借款人的还款压力小，久期短意味着存量风险处理快，我们认为这都有助于互联网信贷公司应对风险波动。

利率管制较宽松

产品定价上限更高。部分东南亚国家的监管规定了数字贷款产品的利率上限，通常高于国内水平。国内互联网金融平台通常将年利率IRR24%视作贷款定价上限，仅少部分平台和商业银行的贷款定价最高为IRR36%。东南亚各国对贷款定价的要求各不相同。例如，印尼OJK此前发布《调整经济优惠限额，加强金融公司网上贷款安排和先买后付计划》，将2025年金融科技公司（LPBBTI）的短期消费贷款日息上限规定为0.3%；泰国的NanoFinance和PersonalFinance的定价最高为33%和25%；菲律宾的贷款有效利率最高不超过15%每月。

更高的贷款定价为当地的互联网信贷公司提供了充足的盈利空间。国内的互联网金融市场曾经经历过一轮行业性的费率下降，各平台普遍将贷款定价降至24%以下。以奇富科技为例，2019年公司的贷款定价在30%左右，同年的ROE可达43%，后因定价下调，ROE逐步降至20-25%。我们认为东南亚市场的高定价将支撑当地平台的盈利能力。

东南亚的消费信贷行业的定价高于国内，但风险却较为稳定，SeaMoney的90天逾期率甚至低于国内平台，似乎过于完美。我们认为这种风险和定价之间“过于”完美的平衡是牺牲了贷款额度和期限的（东南亚消费贷的笔均小、久期短）；另外需要强调的是，由于定价上限更高，因此即便是同样风险等级的客群，在东南亚也可能被授予更高的定价，进而产生定价高，但却风险低的结果。

多元化的竞争格局

东南亚各国的数字信贷行业呈现出多样化的竞争格局，各平台根据市场需求和用户特点提供不同的金融产品。印尼市场中，数字信贷平台专注个人小额贷款市场，竞争较为激烈，在贷余额差距较小，信也科技下的AdaKami净资产规模最大；新加坡的FundingSocieties和Validus专注于小微企业和中小企业融资，GrabFinance同时提供小微贷和消费贷产品，新加坡的产品利率在东南亚属于较低水平；越南的HomeCredit和JACCS提供消费贷款，涵盖家电、汽车等消费品；菲律宾的Tala和Digido主要提供个人消费，Digido的贷款定价较高，日息可达1.5%；泰国的TrueMoney凭借TrueCorporation的资源，提供多样的消费贷款服务，其年化25%的贷款定价上限与国内的互金平台类似。另外需要强调的是，很多东南亚的数字信贷公司在多国展业，为不同国家的消费贷提供信贷支持。总体来看，东南亚的消费信贷行业的竞争格局仍然分散，小额、高频、高定价是普遍特点。

2018年以来信也科技逐步探索出海东南亚的机会，截至1Q25，印尼的AdaKami和菲律宾的Juanhand已分别成为当地第3大和第1大的互联网贷款平台。

保险科技：处于初期发展阶段

东南亚保险科技处于相对早期的阶段，具备发展潜力。在人工智能、大数据、物联网等技术加持下，东南亚的保险行业效率有望提升。当下东南亚的保险渗透率较低，同时数字基础设施正加速建设，互联网普及率快速上升，未来有望共同支撑保险科技市场的快速增长。保险科技平台（InsurtechMarketplace）、全栈保险科技(Full-stackInsurtechs)、保险科技赋能（InsurtechEnabler）三大模式并行，各自发挥数字经纪、科技承保与B端赋能的优势，加速东南亚保险科技生态的多元化与深度融合。

东南亚保险科技市场具备发展潜力

保险科技是运用人工智能、大数据、物联网等技术，优化保险产品设计、销售、理赔等全流程的创新解决方案。保险科技对于传统保险行业的影响主要体现在以下三个方面：

1.营销渠道线上化：从传统保险依赖代理人、银保渠道的“人海战术”的营销模式，转变为网络比价平台、直销网站、APP、跨渠道动态营销等销售新渠道。营销线上化是保险科技最主要的特点。

2.经营模式优化：产品设计、定价和运营等模式升级，如基于互联网场景的微保险和基于用户行为/用量的保险。

3.基层架构演变：用户信息管理、征信体系等基础架构更加稳固；区块链、云计算等技术应用促进了用户账户的统一管理，使信息管理更安全可靠。

受益于保险渗透率低、数字化进程加速趋势影响，我们认为东南亚保险科技市场有望迎来高速增长。目前东南亚部分国家的保险渗透率远低于全球平均水平，地区经济发展有望提高人们的保险意识，推动保险渗透率逐步上升。另一方面，近年来东南亚地区数字化趋势明显，2024年初东南亚主要国家互联网渗透率约60-90%，好于2015年的中国。我们认为，市场发展红利叠加技术重构将推动东南亚保险科技行业实现快速增长。

东南亚不同国家的保险市场发展存在较大差异。1）新加坡作为东盟第一大保险市场，其保险市场发展高度成熟。2023年新加坡保险深度为9.2%，保险密度为7,799美元，居全球前列。2）马来西亚和泰国的保险市场渗透率在东南亚各国中处于中间位置，2023年马来西亚和泰国的保险深度分别为5.2%和5.3%，高于中国的3.9%。3）印度尼西亚、菲律宾、越南保险市场仍有待开发。2023年越南、菲律宾和印尼的保险深度分别为2.3%、1.8%和1.3%，保险意识不足和费用负担问题是阻碍保险行业发展的主要挑战，但中产阶级扩大和收入增长趋势也为市场提供了潜力。

在保险科技市场中，东南亚地区呈现保费增速快、成长潜力高的特征，目前泰国新加坡和马来西亚的市场规模较大。根据贝恩咨询，东南亚保险科技的保费规模（寿险首年标准保费（APE）+非寿险的总保费（GWP））从2022年的18亿美元增长至2024年的24亿美元。预计到2030年，保费规模将达到75亿美元。考虑到东南亚地区经济发展的较大潜能，以及居民可支配收入、保险意识的不断提高，我们认为未来东南亚的保险市场拥有较大的增长潜力。2024年泰国、马来西亚和新加的保费规模分别达到9亿、5亿和5亿美元，在东南亚国家中排名靠前。

东南亚的保险科技渗透率低于中国。相较于我国保险科技市场“技术+场景”深度融合的成熟生态，东南亚市场仍处于标准化产品主导的早期发展阶段。东南亚的传统代理人和经纪渠道占主导，消费者倾向获得面对面咨询。而中国的线上直销和“嵌入式保险”模式（如电商、出行平台内保单）已经相对成熟。此外东南亚数字基础设施的普及率相比中国仍然落后。2021年，东南亚的保险科技行业渗透率约1.5-3.1%，而中国为8.8%（中国的保险科技行业渗透率指线上寿险和健康险的总保费（GWP）在寿险和健康险GWP中的占比）。

保险科技的三类业务模式

东南亚的保险科技行业主要有三类业务模式，包括保险科技平台（InsurtechMarketplace）、全栈保险科技(Full-stackInsurtechs)，以及保险科技赋能（InsurtechEnabler）。前两者主要面向C端消费者，二者的核心区别在于全栈保险公司持有保险牌照。保险科技赋能公司则主要面向B端，为保险公司提供SaaS或API等数字化技术支持。

保险科技平台

保险科技平台扮演的角色是数字经纪人，为投保人提供保险公司的各类保险产品。平台为不同保险公司的保险产品提供对比工具，清晰展示各项产品在价格与保障范围上的差异。在这一模式下，平台仅负责保险产品的销售，一般不承担保单风险，也通常不参与产品设计或理赔，商业模式和传统保险经纪人类似，根据保险产品的销售情况，获取佣金。由于业务模式简单，保险科技平台可能是最容易进入市场的一种模式，但可能难以做到差异化，后续可能需要向全栈保险科技模式转变。

新加坡的MoneySmartGroup是东南亚领先的保险科技平台之一，平台不仅提供保险产品，还涵盖贷款、信用卡和储蓄产品等。2018到2023年，MoneySmart实现了34%的收入复合增长率，2022与2023年两年合计在新加坡和中国香港地区合计促成了750,000笔交易（包括保险、信用卡、贷款和投资理财产品）。2022年，MoneySmart打造了全数字化保险生态平台Bubblegum，为投保人提供旅行、汽车和个人意外险等多种选择。与母品牌MoneySmart仅销售保险公司设计的既有产品不同，Bubblegum能够与保险公司合作，为其用户设计并提供更符合需求的保险产品，而承保仍由保险公司完成。

泰国的Roojai和印尼的Lifepal也是当地的大型保险科技平台。Roojai成立于2016年，与多家保险公司合作提供车险及健康险等产品。Roojai正逐渐向全栈保险科技模式转型，2023年7月，Roojai集团战略性收购了FWDGeneralInsurancePublicCompanyLimited，并将其更名为RoojaiInsurancePublicCompanyLimited，正式获得承保一般保险产品的牌照，为成为全栈保险科技公司打下基础。2024年销售的汽车保险将由RoojaiInsurance自行承保。Lifepal是印尼最大的保险商城，成立于2018年，为当地客户提供汽车险和健康险等保险产品。

全栈保险科技

全栈保险科技公司的服务几乎可以覆盖保险产业链的各个方面，包括产品设计、核保、销售、理赔等。该模式下，保险科技公司主要服务C端消费者，本质上是以技术驱动的新型保险公司，拥有保险牌照或与保险公司合作承保，提供线上高效服务。核心定位是“科技公司+保险公司”的混合体，特点是快速迭代的产品和数据驱动的定价。全栈保险科技的模式与其他模式的最大区别在于全栈公司有独立的保险牌照，公司既是销售渠道又是承保者，有偿付义务，可自主定制产品和定价。简单说，全栈公司是科技属性较强的保险公司，通过承担风险赚取利差、死病差、费差。

Igloo（前身Axinan）是新加坡首家纯线上全栈保险科技公司，主要提供包括汽车、电商、电子设备、旅行等方面的各类财产险。目前Igloo已在东南亚八个国家设立办事处，拥有马来西亚纳闽金融服务管理局发放的通用保险牌照。公司业务团队涵盖精算、商务拓展、产品研发、市场营销及运营管理等多个专业领域，具备跨市场、本地化的综合能力。自2016年成立至2025年，公司已累计发放6.5亿份保单。

SundayInsurance是泰国的全栈式保险科技公司，拥有泰国和印尼的保险牌照。Sunday通过自建的数字化平台提供一站式服务，从AI驱动的精准核保与动态定价，到线上销售与电子签单，再到自动化理赔与赔付监控，覆盖产品设计、承保、分销、理赔和客户服务全链路。SundayInsurance主要销售健康险、车险、旅行险和电子设备保险等财产险。自2017年成立以来，SundayInsurance已销售超过100万份保单，服务了超过700家当地企业。

保险科技赋能

保险科技赋能的模式主要面向B端保险公司。赋能型保险科技公司专注为保险公司、经纪人和其他平台提供数字化技术和系统解决方案（SaaS、API等），包含承保系统、保单管理、分销渠道平台、智能客服等。这类公司不直接销售保险产品，而是作为技术基础设施或运营合作伙伴存在，本质上是B2B服务商，通过技术帮助传统保险机构或新渠道实现数字化转型。赋能型保险科技公司通常覆盖多个环节，可提供从产品设计、核保引擎、承保系统，到分销渠道、理赔管理、客户服务等端到端的解决方案。

保险科技赋能模式主要通过软件订阅费、实施费或交易服务费获取收入。客户为保险公司、银行、电商等机构，这些客户为使用其平台支付固定订阅费或每张保单处理费。个别企业也可通过技术成果分成等模式获利。与平台模式不同，保险科技赋能模式无保费收入，也不收取佣金。

新加坡的Peak3是保险SaaS解决方案提供商，前身是ZATech。Peak3的核心产品Graphene是一套云原生保险核心系统和编排平台，通过开放的API和模块化架构，为保险公司、代理及平台合作伙伴提供从产品设计、定价核保到分销渠道管理和理赔流程自动化的全流程编排服务。Peak3以SaaS模式运营，向保险机构和大型生态平台（如Lazada、Grab、Klook和Carro）收取订阅费及技术服务费。

虚拟资产：普及度高，监管环境向好

东南亚的虚拟资产接受度较高，全球数字货币采用指数排名前20的国家中，有6个来自东南亚地区，其中印度尼西亚位列全球第3，排名最高。印尼的数字货币交易金额在东南亚地区最高，主要受交易机会驱动。友好的监管环境可能是东南亚虚拟资产市场能够蓬勃发展的重要原因。东南亚政府普遍采取谨慎支持的态度，重视风险，但也积极拥抱新兴产业，其中新加坡的监管体系最为完善。

东南亚虚拟市场不断增长

随着数字化技术的快速发展，虚拟资产已逐渐成为东南亚地区金融科技领域发展的新焦点。虚拟资产是基于加密技术、分布式账户或类似技术，以数字形式存在的资产。具体而言，虚拟资产包括数字货币（如比特币BTC）、稳定币（如泰达币USTD）、资产代币化（如以证券或资产支持的代币、数字藏品NFT）等。

(1)数字货币（Cryptocurrency）是一种使用密码学原理来确保交易安全及控制交易单位创造的交易介质。2009年，比特币正式发行并成为全世界第一个去中心化的数字货币，为数字货币市场的发展奠定了基础。

(2)稳定币（Stablecoin）是与法币或贵金属等资产挂钩的加密资产，旨在维持相对稳定的价格，以便用户避免数字货币市场中常见的波动性风险。

(3)资产代币化（Tokenization）是将真实世界中的资产，如股票、债券、房地产等通过区块链技术进行数字化，并将其表示为可交易的代币。

与传统资产相比，虚拟资产具有以下三方面特征：1）数字化和虚拟化，不具备有形的实物形态，能通过电子化途径存储或者转让；2）使用加密技术，包括对称密钥、非对称密钥和哈希算法，力求使数据在认可的参与者范围内安全传输；3）去中心化，运用分布式账户或类似技术来记载、管理信息和数据，以实现记录的唯一性、连续性和不可篡改性。

全球数字货币市场规模持续增长，现货、衍生品交易规模突破新高。根据数字货币数据追踪平台CoinMarketCap的数据显示，全球数字货币市场总资产规模从2018年的0.13万亿美元增长至2024年的3.25万亿美元，其中比特币（BTC）市值占比56.4%，在数字货币市场中占据主导地位。市场活跃度方面，2024年全球数字货币持有者规模增长13.0%，持有人数从1月的5.83亿人增加至12月的6.59亿人。此外根据Crypto.com估算，约有30-120万人通过投资美国现货交易所交易基金（ETFs）持有比特币。此外，数字货币市场的交易金额也在不断上升。

数字货币在东南亚地区普及度高。根据区块链分析公司Chainalysis提供的2024年全球数字货币采用指数排名前20的国家中，有6个来自东南亚地区，包括印度尼西亚（排名第3）、越南（排名第5）、菲律宾（排名第8）、巴基斯坦（排名第9）、泰国（排名第16）和柬埔寨（排名第17）。2023年7月-2024年6月中亚、南亚和太平洋地区（CSAO）的虚拟货币流入规模超过7,500亿美元，在全球中占比16.6%，仅落后于北美和西欧。

印尼的数字货币接收额显著高于其他东南亚国家。2023年7月-2024年6月，印尼的数字货币接收额达到1,571亿美元，高于东南亚的其他国家，并且在更大范围的CSAO地区也排名最高。越南排名第二，略超1,000亿美元；泰国排名第三，超过500亿美元；新加坡、菲律宾紧随其后，接近500亿美元；马来西亚和柬埔寨相对落后，约200亿美元。作为对比，同一时期美国的数字货币接收额约9,000亿美元，英国超过2,000亿美元。

交易机会驱动印尼的数字货币市场增长。2023年7月-2024年6月印尼的数字货币接收额增长接近200%，高于东南亚的地区的其他国家。其他国家如新加坡的数字货币市场增长主要由于监管环境逐步完善，同时数字货币作为支付手段快速发展。印尼的数字货币市场增长则主要由交易驱动，印尼本地数字货币交易所所接收的资金中，有超过三分之一（43.0%）来自单笔金额介于1万至100万美元之间的转账，表明这些资金流动可能主要由专业交易活动驱动。同时，在全球接收数字货币价值排名前列的国家中，印尼在单笔1,000至10,000美元的交易占比也位居最高，进一步凸显了该市场在中小规模交易领域的高度活跃。

监管环境整体向好

东南亚各国中，新加坡监管对数字资产最为友好。根据Socialcapitalmarkets的全球前20个对数字货币最友好的国家的榜单，东南亚国家中的新加坡和印度尼西亚上榜，分别位列第4和18位。

与印尼以及其他国家相比，新加坡的主要优势是清晰的法律框架。新加坡将数字货币分为三类，即实用型代币（UtilityToken）、证券型代币（SecurityToken）、支付型代币（DigitalPaymentToken），实施差异化监管。证券型代币相关的业务需要遵守《证券及期货法》。新加坡金管局（MAS）负责所有数字支付代币（DPT）和稳定币相关监管，支付型代币业务需要遵守《支付服务法案》（2020年生效）《支付服务（修订）法案2021》（2024年生效），需要获得DPT牌照。MAS还发布了稳定币监管框架，明确将新加坡元和其他G10货币挂钩的稳定币视为“MAS监管稳定币”。MAS持续完善监管框架，2024年生效的《支付服务（修订）法案2021》扩大了MAS监管范围，主要包括扩大DPT的定义、加强跨境转账监管、以及加强反洗钱与打击恐怖主义融资监管。

印尼不支持数字货币作为支付手段，但允许数字货币的交易。2018年印尼央行表示禁止支付系统和金融机构处理加密货币交易，禁止将加密货币用于支付。但同样在2018年，印尼贸易部期货交易所监管委员会（Bappebti）将数字货币视作大宗商品的一类，使得数字货币的交易在印尼合法化。此外印尼于2023年7月正式成立国家交易所，进一步加强投资者保护，降低投资者的法律风险。

印尼监管体系逐渐发生转变。自25年1月10日，印尼加密货币交易的监管主体已经从Bappebti转移至OJK，同时部分职责则划归印尼央行。除了监管主体变动外，监管内容本身同样有变化。新的监管体系下，监管引入“数字金融资产”（digitalfinancialassets）这一更广泛的概念，涵盖的不仅是数字货币，也包括未来可能出现的其他新型数字金融工具。另外OJK还取消了拟任加密资产实物交易商（CPFAK）的概念，仅保留加密资产实物交易商，并纳入金融科技创新组织者框架（FSTI）。

东南亚其他国家对虚拟资产普遍也采取类似的谨慎支持的态度，不断出台并细化监管框架，强调风险控制和投资者保护。值得注意的是，越南政府此前对加密货币采用严格禁止的立场，但2024年以来，政府态度也出现松动，开始研究立法管控，而非一律禁止。